מוסר בעסקים: הייתם קונים אג"ח של חמאס?

נניח והייתם מקבלים הצעה עסקית מכובדת מלובשי חליפה מעונבים ועונדי שעון יוקרתי - לקניית אגרות חוב של החמאס ומניות של התנועה האיסלאמית. כדי למנוע חששות מפני הפסדים פיננסיים, היו מבטיחים לכם שאגרות החוב מגובות בערבות של ממשלת קטאר, ושהריבית היא סבירה פלוס. המטרה העיקרית של ההשקעה, היה נמסר לכם, היא בניית בתי ספר. מטרות משניות נוספות יכולתם למצוא בביאור 27ג שבעמוד 225 בתשקיף. אז האם הייתם משקיעים?

• לטורים נוספים של יהודה מודעי
  

סוגיה זו מעלה שאלות רבות: האם יש בכלל מקום להכניס שיקולים של מוסר בעסקים? האם בכלל משקיעים וחוסכים יכולים לבקש ממנהלי ההשקעות שינקטו בשיקולי מוסר בתהליכי בחירת ההחלטות? ומהו תפקידם של מנהלי ההשקעות בכלל?

בבואנו לבחור מנהל השקעות - בין אם אנו משקיעים באופן פרטי ובין אם מדובר במדיניות השקעות של קרן פנסיה או קרן השתלמות - אנו מתעסקים בדרך כלל בשאלות של דמי ניהול, תשואות, או איכות השירות. לשאלות של מוסר אנחנו כלל לא מתייחסים.

אחדים מאתנו אולי יסכימו להסתפק בתשואה נמוכה יותר על השקעה, אם נקבל הצהרה חתומה המבטיחה כי ההשקעות יופנו רק לחברות הפועלות לפי ערכי מוסר גבוהים. אבל אם נכניס למשוואה שיקול נוסף - למשל חשש שהחסכונות שלנו ייפגעו ולא נוכל לסייע לילדינו כשיגדלו - אנחנו עלולים לשים לרגע את המוסר בצד - כדי לקבל את ההשקעה הרווחית ביותר.

מי קובע מהי השקעה מוסרית?

בואו נבדוק תחילה מהו בכלל מוסר ומי קובע אותו. לאנשים שונים יש אמות מוסר שונות. אני נניח שמאלן, ומתנגד שהשקעות שלי יופנו לקניית אג"ח של חברות המייצרות בשטחים. אשתי, לעומת זאת, היא נאמר ימנית, ואינה מוכנה לתת יד לחברות שמקבלות תרומות מהקרן החדשה לישראל. בני, לעומת זאת, הוא צמחוני אדוק, ולא מוכן שישקיעו בשמו בחברות המייצרות בשר, ואילו שכנתי היא לסבית ולא מוכנה לחשוב על חברות אשר מנהליהן אינם נוקטים בגישה אולטרה שוויונית.

אני מניח שגם טכנית לא ניתן לייצר מכשירי השקעה, כמו קרנות פנסיה או קרנות השתלמות, אשר ישקיעו רק ברשימת חברות לפי התווייה ערכית של החוסכים. לא פשוט כלל לקבוע כי 100 אלף השקלים שלי לא יושקעו בבנק מסויים בגלל שבעבר הוא דפק אותי עם עמלות גבוהות, או להחליט כי 80 אלף השקלים של חברי לא יושקעו בחברת תקשורת שאכזבה אותו. חברות ההשקעות מטפלות במיליונים רבים, ולא ניתן לחשב באופן פרטני באילו חברות רוצה כל חוסך לשים את כספו.

מכאן, שהדיון בהשקעה מוסרית, אם בכלל, צריך להתנהל ברמה גבוהה יותר - אצל מנהלי ההשקעות. כלומר עלינו לייצר סט של נהלים/אמות מידה מסוימות, שיכניסו מוסר כלשהוא לעסקים.

אינטרס ציבורי או מוסר אוניברסלי? 

בואו נחזור לסיפור המפורסם של בנק לאומי והחוב של אי.די.בי מתקופת נוחי דנקנר. נזכיר את עיקרי הפרשה: בנק לאומי החליט לוותר לחברת גנדן שבשליטת נוחי דנקנר על חוב של 150 מיליון שקל מתוך הלוואה בהיקף של 450 מיליון שקל שהעניק לאומי לגנדן. בבנק הסבירו כי מדובר בפיתרון הטוב ביותר להשבת החוב, מתוך ראיית האינטרס הציבורי ואינטרס בעלי המניות של הבנק. אולם אז קמה זעקה ציבורית, שטענה לאפליה בין ריקי כהן מחדרה לבין נוחי דנקנר מהרצליה פיתוח, ובנק לאומי חזר בו מחלטתו.

כלומר, בשם הצדק והמוסר האבסולוטי, או אולי משיקולים קרים של מניעת מחאה ציבורית נגדו, נקט בנק לאומי בפעולה שעלולה לסכן את כספם של בעלי מניותיו (שהם בעצם אנחנו - החוסכים שכספנו מושקע בבנק דרך קרנות הפנסיה וקרנות ההשתלמות).

אז מה אתם הייתם עושים במקום מנכ"לית לאומי רקפת רוסק-עמינח? התשובה לא פשוטה. אם ידוע לכם, למשל, כי משפחת פשע השתלטה על חברה בורסאית - האם אחוז או שניים של תשואה עודפת מצדיקים השקעה בחברה פלילית שכזו, גם אם אין כמעט סיכון בהשקעה? 

ואם ניקח את אחד ממאורעות השבועות האחרונים: כשטייקון כשל לעמוד בהתחייבויותיו, ביצע תספורת אכזרית למשקיעיו - וכעת מנסה שוב להנפיק חברה אחרת - האם צריך לתת לו שוב יד? מדובר כמובן ביצחק תשובה, שביצע בדלק נדל"ן תספורת של של 64% ומחיקת חוב של 1.4 מיליארד שקל, וכעת יצא להנפקת אג"ח עם דלק קידוחים וזכה לביקושי עתק מצד המשקיעים כאילו מעולם לא ביצע תספורת בחברה אחרת. האם המשקיעים, בעלי הזיכרון הקצר, היו צריכים לנהוג לפי עקרונות המוסר והצדק, או לחשוב על העתיד המבטיח של ענף הגז הישראלי?

אין תשובה חד משמעית לשאלות הללו. באופן אישי אני תומך בגישה לפיה מנהלי השקעות צריכים לאמץ את חוקי הממשלה ואת חוקי שוקי ההון – כלומר לא להשקיע בחברות אשר פעילות פלילית קיימת בספריהן, ולא להשקיע בחברות או בבעלי שליטה שלא החזירו את מלוא חובם. ובפראפראזה על משפט אשר היה חקוק על קירות הבסיס הצבאי בו שרתתי: "יידע כל חוסך בקרן פנסיה שמסר את כספי הפנסיה שלו לידי מנהלי השקעות הראויים לכך".

יהודה מודעי הוא שותף בחברת "אימפקט" לחשבות, ניהול כספים וייעוץ כלכלי - Yehudam7@gmail.com