מי המרוויחים הגדולים מחלוקת דיבידנדים?
אם תשאלו את המשקיע הפרטי הגדול בעולם - וורן באפט - ששווי חברת ההשקעות שלו נאמד בכ-248 מיליארד דולר, תגלו שהוא לא מחלק דיבידנדים למשקיעים. לעומתו חברות רבות מחלקות חלק מרווחיהן, וגם מרוקנות את קופת המזומנים. האם חלוקת הדיבידנד אכן תורמת למשקיע? לא בטוח
הגופים המוסדיים בפרט והמשקיעים בשוק ההון בכלל - אוהבים דיבידנדים. הם מרגישים שהחברה משתפת אותם ברווחים שלה. כיום חברות רבות המחלקות באופן קבוע חלק מרווחיהן השוטפים, זוכות לנקודות זכות. אבל האם זה באמת משנה משהו? האם חלוקת הדיבידנד אכן תורמת למשקיע? במקרים רבים התשובה היא לא.
לכתבות נוספות בנושא בערוץ שוק ההון:
שיאניות הדיבידנדים ב-2014: טבע, כיל ובזק
איך וורן באפט בוחר מניות מנצחות?
רק כדי להמחיש את הדילמה של החלוקה, אפילו המשקיע הפרטי הגדול ביותר בעולם - וורן באפט - ששווי חברת ההשקעות שבבעלותו נאמד בכ-248 מיליארד דולר - יוצא נגד חלוקת דיבידנדים. הטענה שלו היא שהחברה צריכה להשקיע את הרווחים שלה בעצמה כדי לייצר תשואה גבוה יותר למשקיעים, ולא להחזיר להם חלק מההשקעה.
והנה עוד דוגמה: צ'קפוינט הישראלית, חברת אבטחת המידע שנסחרת ב-15 מיליארד דולר, מלאה במזומנים, אבל היא נגד חלוקות דיבידנדים. היא מעדיפה לעשות מהלכים אחרים כדוגמת רכישות של חברות בתחום, ומעט רכישות של מניות שזה יחסית קרוב לחלוקת דיבידנדים.
חלוקת דיבידנד מורידה את ערך המניה
למרות הגישה הרווחת שחלוקת דיבידנדים היא דבר נהדר למשקיעים, בפועל, זה לא באמת משנה אלא אם כן, מדובר על חלוקה בתשואת דיבידנד משמעותית מאוד. אדגים זאת באופן הבא: ניקח שחברה שמנייתה נסחרת במחיר של 100 אגורות, והיא מחלקת דיבידנד של 4 אגורות. מיד עם החלוקה מחיר המניה יורד ב-4 אגורות ל-96 אגורות, כי החברה מפחיתה את כמות המזומנים שברשותה. למשקיע, לעומת זאת, יש 4 אגורות נוספות בכיס (ברוטו, על הכסף שקיבל יש גם לשלם מס!). לכאורה - אם נתעלם מעניין המס המשקיע נותר אם אותו ערך.
אז מה היתרון כאן? בפועל, אין יתרון. אפילו יש חיסרון: המשקיע הפרטי משלם כאמור מס ולכן בדרך כלל הוא יצא מופסד במידה כלשהי. מנגד, אם החברה הייתה משקיעה את אותן 4 אגורות ברכישה של חברות, ברכישת מכונות וכדומה, היא היתה צפויה להעניק בעתיד תשואה טובה יותר למשקיע. אחרי הכל, התשואה האמיתית למשקיע לא מגיעה דרך תשואת הדיבידנד אלא דרך עליית ערך המניה. תשואת הדיבידנד ברוב המקרים מבטאת חלק קטן מאוד מעליית ערך המניה, ויעידו על כך נתוני הבורסה שהתפרסמו השבוע.
למעשה, אם אותו משקיע רוצה לממש חלק מההשקעה, הוא פשוט יכול למכור חלק ממנה. למה לקרוא לכך דיבידנד, ולמה בעצם לכפות על כלל המשקיעים קבלת דיבידנד ותשלום מס. תנו להם להחליט.
דיבידנדים טובים לבעלי השליטה
ובכל זאת, כאמור השוק אוהב דיבידנדים. למה? התשובה מסתבר היא די פשוטה. רבים מאיתנו זוכרים את רכישת גרעין השליטה של חברת בזק מידי המדינה, על ידי איל ההון הישראלי-אמריקני, חיים סבן. במהלך 2005 רכש את גרעין השליטה בסך 30.4% בחברת התקשורת, ובהמשך מימש אופציות רכישה נוספות עד ל-40.6% מהחברה. סבן לא היה לבד, אל המכרז הוא ניגש עם קרן אייפקס ומורי ארקין והם זכו בו תמורת 4.3 מיליארד שקל.
מאין הגיע הכסף? הקבוצה מימנה את רכישת בזק באמצעות חוב בנקאי, שלפי ההערכות עמד על 2.9 מיליארד שקל. את יתרת הסכום, 1.4 מיליארד שקל, מימנו חיים סבן ושותפיו באמצעות הון עצמי. את מה שרבים לא ידעו, וסבן ושותפיו כן ידעו, הם ניצלו עד תום. בזק באותם ימים היתה קופה מלאה במזומנים, ובזכות רכישת גרעין השליטה הייתה בידם האפשרות לקבוע את מדיניות החברה. בתקופת שליטתם בבזק, החברה חילקה דיבידנדים בגובה 7.9 מיליארד שקל לבעלי מניותיה.
בתום ארבע שנים מימשה הקבוצה את ההשקעה, לאחר שהחזירה את החוב הבנקאי בזכות הדיבידנדים וכשמכרה ב־2009 את השליטה לאיש העסקים שאול אלוביץ' תמורת 7 מיליארד שקל. הקבוצה רשמה רווח של 300% בעסקה, כשסבן וקרן אייפקס רשמו רווח אדיר של 2.2 מיליארד שקל כל אחד.
גם איש העסקים אילן בן דב ניסה לפעול בדומה לסבן, אך הוא לעומתו כשל. בשנת 2009 רכש מחברת "האצ'יסון ומפואה" את השליטה (51.31%) בחברת "פרטנר תקשורת" באמצעות חברת "סקיילקס" שהייתה שבבעלותו, תמורת 5.3 מיליארד שקל. את רוב רובו של הכסף הוא גייס מהציבור בציפייה שכאשר הוא ישלוט בחברה, הוא יוכל למשוך דיבידנדים וכך הוא ישלם לבעלי החוב. אך לדאבונו החברה לא הרוויחה מספיק בשל הרגולציה ופתיחת שוק התקשורת לתחרות - פעולות שאנו הצרכנים מרגישים בשנים האחרונות היטב בכיס.
שלוש שנים מאוחר יותר, ולאחר משיכת דיבידנדים מכספי הקרן של "פרטנר תקשורת" - שלא הרוויחה מספיק כדי לכסות את ההלוואות הרבות שנטל, הוא נאלץ להודות בכישלון ולמכור את החברה תוך כדי תספורות לאג"חים ועם חובות של מאות מיליונים.
איך מחלקים דיבידנדים כשהחברה מפסידה?
דיבידנדים מחולקים מרווחים. החלוקה מבטאת את הזכות של בעלי המניות ליהנות מהרווחים האלו. אבל מה קורה אם החברה מפסידה? ובכן, השאלה בחלוקת דיבידנדים היא אם לחברה יש כרית של רווחים צבורים לחלוקה. אם יש לה רווחים צבורים מהעבר, אז בהחלט ייתכן שבשנה מסוימת היא מפסידה ועדיין יכולה לחלק ובפועל מחלקת. זה לא "טבעי", אבל בהחלט אפשרי – זו בעצם חלוקה בהסתמך על רווחי העבר.
חלוקה בעייתית יותר היא חלוקה במצב שנגמרו הרווחים הצבורים/הרווחים הראויים לחלוקה. במקרה כזה, מטעמים שונים, ולעתים בשל הצורך לשרת את החוב של בעל השליטה, מחלקים את ההון של החברה או מפחיתים את ההון העצמי. לשם כך צריך לבקש אישור מבית המשפט ולקבל את הסכמת הנושים, וזה כמעט תמיד מצליח. בזק של אלוביץ' מחלקת באופן שוטף את כל רווחיה, אבל זה לא הספיק לה, והיא חילקה בשנים האחרונות 3 מיליארד שקל מההון – משמע, הפחיתה את ההון העצמי מאותה סיבה שציינתי קודם.
לא הדיבידנד הוא החשוב אלא תשואת הדיבידנד
דיבידנד מתבטא לרוב בשני אופנים – סכום הדיבידנד שחברה מחלקת ותשואת הדיבידנד. כשחברה מחליטה לחלק דיבידנד היא מחליטה על סכום הדיבידנד שיחולק לבעלי מניותיה, והמשמעות היא שכל בעל מניות זכאי לחלקו היחסי. לדוגמה – אם חברה מתכוונת לחלק 10 מיליון שקל ולחברה יש 20 מיליון מניות, אזי סכום החלוקה האבסולוטי הכולל הוא 10 מיליון וסכום החלוקה פר מניה הוא 0.5 שקל (10 מיליון שקל חלקי 20 מיליון מניות).
אבל, לסכום החלוקה ולסכום פר מניה אין משמעות כנתון בודד – אז מה אם מחלקים 0.5 שקל למניה? השאלה היא ביחס למה, ביחס לאיזה מחיר מניה? אם המניה במחיר של 1 שקל, אז הדיבידנד שמחולק מהווה 50% ממחיר המניה (משולם 0.5 שקל למניה של 1 שקל) וזה כבר מאוד משמעותי, אבל אם מחיר המנה הוא 100 שקל, אז מדובר על חלוקה יחסית קטנה שמהווה 0.5% ממחיר המניה (0.5 שקל חלקי 100 שקל).
ולכן, הנתון החשוב באמת הוא תשואת הדיבידנד – סכום הדיבידנד למניה חלקי מחיר המניה. בדוגמאות שלנו – 50% לעומת 0.5%, ככל שתשואת הדיבידנד גבוה יותר כך המהלך של החלוקה נתפס כיותר אטרקטיבי מבחינת המשקיעים (המחזיקים במניות).
