בנק ישראל: השיפור ביחס חוב תוצר לא קשור למדיניות הממשלה

"הממשלה תתקשה להמשיך ולהקטין את יחס החוב לתוצר", כך עולה מהדו"ח הפיסקאלי של בנק ישראל ל-2016. הדו"ח נכתב על ידי עדי ברנדר מחטיבת המחקר בבנק ישראל ומוצא שההתהדרות של ראש הממשלה בנימין נתניהו ושר האוצר משה כחלון בירידה הדרמטית של היחס בין החוב הממשלתי לתוצר במשק, הוא בחלקו הגדול תוצאה של שינויים טכניים וחשבונאיים ולא כתוצאה ממדיניות ממשלתית מסודרת.

יחס החוב תוצר הוא אחד הפרמטרים המקרו כלכליים החשובים ביותר לבחינת יכולת העמידה של משק בזעזועים, כמו אלו שהתרחשו בעקבות המשבר של 2008, ובמיוחד ביכולת של ממשלה לשלם את החוב שלה למחזיקי האג"ח שהנפיקה. הנורמה המקובלת היא שיחס חוב תוצר סביר הוא של כ-60%, וישראל בשנה שעברה הצליחה להגיע לרמה של 62%.

ככל שיחס החוב תוצר הוא גבוה יותר, כך ממשלה תידרש לשלם ריבית גבוהה יותר על האג"ח שהיא מנפיקה, מכיוון והסיכון שלא תוכל להחזיר את החוב שלה עולה. למעשה, זהו מצב דומה לזה של משק בית – ככל שהיחס בין ההלוואה להכנסה גדול יותר אז כך גדלים הסיכויים שהמשפחה תתקשה להחזיר את מלוא ההלוואה ובהתאם הבנק שנתן את ההלוואה ידרוש ריבית גבוהה יותר כדי לפצות את עצמו על הסיכון.

בטווח הארוך יחס החוב תוצר נקבע בין השאר על ידי הגרעון הממשלתי. ככל שהגרעון הממשלתי נמוך יותר כך המדינה צריכה להנפיק פחות אג"ח כדי למממן את הפעילות שלה. כאשר הגרעון בשנה מסויימת נמוך יותר מהגידול בתוצר אז סביר להניח שהיחס בין סך כל החוב לתוצר באותה שנה יקטן. אגב, על פי התחזית המעודכנת של בנק ישראל, הגרעון ב-2017 צפוי לעמוד על 2.5%, נמוך מהיעד של 2.9%, וזה עוד לפני שמתחשבים בהכנסות הצפויות ממסים מעסקת מובילאיי, בסך של כ-3 מיליארד שקל.

זה בדיוק החידוש שבנק ישראל שם עליו את היד בסקירה הזו. עד כה היה מקובל לחשוב שההישג של הורדת יחס החוב תוצר בישראל הוא בעיקר תוצאה של מדיניות ממשלתית עקבית לעידוד צמיחה ובעיקר תוצאה של צמצום הוצאות ממשלתיות.

אבל מתברר שלפחות בחמש השנים האחרונות, מאז 2011, הגרעונות בתקציב הממשלה וצמיחת התוצר "אחראים רק לחלק קטן מהירידה, ורוב הירידה נבע מהשינוי החריג ביחס בין מחירי התוצר למדד המחירים לצרכן, מפירעון משכנתאות שהוענקו בעבר לזכאים ומהכנסות של המדינה מהפרטה". השניים האחרונים מתייחסים להכנסות חד פעמיות, שכן הממשלה כבר לא נוטה לספק משכנתאות לציבור הזכאים כפי שעשתה בעבר, ולכן לא תהיה זכאית לפרעון משכנתאות בעתיד, והפרטה בוודאי כבר לא תכניס יותר כסף.

החלק הראשון דורש הסבר שמבהיר טריק קטן בחשבונאות הלאומית. העניין הוא שההכנסות ממסים מנוכות בשינוי במדד המחירים לצרכן, בעוד השינוי בתוצר מנוכה במה שנקרא "מדד מחירי התוצר". לאורך זמן שני המדדים הללו מתנהגים באופן כמעט זהה, אבל בשנים האחרונות נוצר ביניהם פער של לא פחות מ-7.5%. כך, בשנים 2012 עד 2016 עלו מחירי התוצר בממוצע ב-2% לשנה, בעוד מדד המחירים לצרכן עלה ב-0.5%. כלומר החוב הצמוד למדד גדל רק במעט מעט בעוד התוצר עלה הרבה. במילים אחרות, עקב שינויי מחירים המונה עלה מעט בעוד המכנה עלה הרבה ולכן יחס החוב תוצר קטן.

בשורה התחתונה, האינפלציה, ולא כחלון או נתניהו, נתנה תרומה גדולה להורדת החוב של ישראל. במספרים, מתוך ירידה של 1.8% ביחס חוב תוצר בין 2015 ל-2016 רק 0.4% אפשר לייחס לממשלה וכל השאר לאירועים כמו השינוי במחירים, פרעון המשכנתאות וההפרטה.