יזמית הדירות המרכזית הראשונה ליפול בתקופה הזו מסתמנת כ-"קבוצת חנן מור", שבשליטתו של מייסדה חנן מור. מור, טייס קרב בעברו בנה את החברה בצורה מרשימה מאוד במשך קרוב ל-3 עשורים. מחברה שהייתה "אנדר-דוג" ביחס לגדולות, הפכה לה חנן מור, באמצעות מספר השקעות נועזות – בין היתר בעיר המתפתחת חריש וברכישה אדירה בשדה דוב להגיע להיקף נכסים של לא פחות מ-4 מיליארד שקלים. "הליגה של הגדולים" ללא ספק. בשיא שלה הגיעה חברת חנן מור לשווי שוק של מיליארד שקל.
הטעות: שדה דב
בחברה ובסביבתה מנסים לצייר את הנפילה של החברה כ-"הצטברות" של ברבורים שחורים. הקורונה, המלחמה באוקראינה, עליית הריבית, המלחמה, התקררות שוק הדיור בתל אביב ומה לא. אבל האמת טיפה יותר פשוטה – תקופת הקורונה דווקא עשתה פלאים לענף הנדל"ן המקומי, כאשר מחירי הדירות עלו ב-14.6% במהלך שנת 2022 למניינם, לצד חגיגה ביתר שאת בסגמנט היוקרה. המלחמה באוקראינה, או יותר מדויק – גל האינפלציה שככל הנראה היא ביחד עם ביקושים כבושים גרמו לו, לא השתווה לעליות המחירים ול-"שיגעון" ששרר בשוק, ואת ההפרש – העלייה המשמעותית מעל האינפלציה בחומרי הגלם ומעל התחזיות היזמים הרוויחו.
הסיבה לנפילת החברה לעומת זאת, היא הרבה הרבה יותר פשוטה: הימור גבוה ולא מוצדק על שדה דוב. חנן מור רכשה את הקרקע בשדה דב, "אי שם" במהלך שנת 2021 בכ-1.5 מיליארד שקלים (1.458 מיליארד שקלים אם נהיה מדויקים), תוך כדי נטילת מימון בנקאי של 1.3 מיליארד שקלים. כן כן, שיעור LTV (כלומר התחייבות על השווי של הנכס) של 89.1%, לא נמוך גם ביחס ליד הקלה על ההדק שהייתה לבנקים דאז בכל הקשור למימון נדל"ן. בטח ובטח כאשר מדובר על בנייה למגורי יוקרה, שהם, ביחד עם סקטור התעופה נחשבים לתחומים הראשונים שנפגעים בעת משבר כלכלי. לצד זאת הוסיפה החברה במינוף העסקה והנפיקה לגוף מוסדי "מניות בכורה" בסך של 70 מיליון שקלים, ועם ריבית נצברת של 12.5% שמקריאת התנאים המשפטיים שלהם עולה שהם דומים למדי למימון מזנין נון ריקורס. רק בשביל להכניס לפרופורציה – סכום הרכישה של הקרקע בשדה דוב היה יותר מכפול מסך כל ההון העצמי של החברה והביא את החברה בכללותה להיות אחת מהחברות הממונפות ביותר מבין כל חברות הנדל"ן למגורים בבורסה המקומית.
ואז, בעקבות האינפלציה הגיעה לה עליית הריבית. פתאום השוק לא פועל על פי ריבית בנק מרכזי של 0.1% אלא על פי ריבית של 4.75%. ינסו לצייר את זה כחריג, ברבור שחור שלא נראה בהיסטוריה – אבל זה לא נכון. שערי הריבית ב-100 שנה האחרונות עלו וירדו בעבר באופן יותר מהשינוי הזה. זה חלק "מהקטע" בשיעור ריבית של הבנק המרכזי: הוא נע ונד. נועד בין היתר לרסן אינפלציה ולהנהיג מדיניות כלכלית. עלייה של 4.25% היא לא דבר שבשגרה ביחס לעשור האחרון – אבל היא בהחלט דבר שכבר קרה בעבר, וגם ככל הנראה יקרה גם שוב מתי שהוא בעשורים קדימה. כבר בתחילת 2023, עוד לפני המלחמה נרשמה ירידה מוערכת של 80% במכירות הדירות בתל אביב, אקוטי לחנן מור שכאמור – תלויה מאוד בשוק בתל אביב. אם החברה מגיעה למצב של חדלות פירעון פחות מחודשיים מתחילת המלחמה – סימן שהייתה פה בעיה משמעותית עוד לפני כן.
1 צפייה בגלריה
גרף של שיעורי הריבית בארה"ב ב-119 שנה האחרונות עד לתקופת הקורונה
(observationsandnotes.blogspot.com)
אז חנן מור אומנם מדבר על כך ש-"צצו ברבורים שחורים", ושהחברה עשתה צעדים הגיונים בשעתו. אבל במשק מתוקן, כמו במשק מתוקן – בעלי העסק נושאים בפירותיו כשהוא מצליח, אבל גם בסיכון שהוא לא יצליח. בעלי החוב לעומת זאת, נמצאים בעמדת נשייה גבוהה יותר. במקרה של אי עמידה בפירעון החוב - על הבנקים, ונציגי האג"ח לנקוט עמדה של מקסום ההחזר שלהם והגנה על רוכשי הדירות (שהם כמובן גם חלק מהנושים) גרידא - ושום קמפיין תקשורתי של האשמת הנושים לא צריך להשפיע על החלטתם.
מניעת הנושים מלבצע את הפעולות הנדרשות מול חברה בסדר גודל של חנן מור, שהיא לא אדם פרטי שהופתע מהמלחמה ונפגע ממנה כלכלית – עלולה ליצור תקדים משפטי שיפגע באיזון העדין (ויעלה את הריביות) בשווקי החוב המקומיים.
גלעד מנדל הינו חוקר ניירות ערך, יועץ לחברות בורסאיות ומוביל בתחום האנליזה החשבונאית בעבור קרנות אופורטוניסטיות. בעבר ניהל תיקי נוסטרו בהיקף מיליארדי שקלים והינו המנהל של קהילת המשקיעים השקעבורסה. אין בנכתב המלצה לפעול בניירות ערך, וכל העושה זאת – עושה כן על אחריותו הבלעדית. האמור אינו מחליף התייעצות עם יועץ השקעות מוסמך.
אין לחברת ידיעות תקשורת בע״מ, לאתר ynet או לחברת המברקה פתרונות תקשורת בע״מ זיקה כלשהי לתוכן במובן של ניגוד עניינים או של עניין מיוחד. הכתוב אינו מהווה ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות במידע בסקירה זו כעובדתי או כמכלול כל המידע הידוע, ולכן אין להסתמך על הכתוב בה ככזה.
