בבורסה המקומית שלנו יש כ-600 חברות ציבוריות. זה אינו מצב אופטימאלי, ומתבקש שהמדינה תעודד באמצעות הטבות מיסוי במס חברות תאגידים נוספים להירשם בבורסה נוספים להירשם בבורסה (ובכך לשתף ברווחים את הציבור הישראלי שמשקיע בבורסה בהיקף משמעותי באמצעות הפנסיות וקופות ההשתלמות). מתוך אותן החברות ישנן לא מעט חברות קטנות שנמצאות "מתחת לרדאר". המקרה של חברת קווינקו הוא להערכתי מקרה חריג, בו רבים מהפעילים בשוק כלל לא מכירים את החברה ו/או את מצבה הנוכחי, השונה מהותית מההיסטוריה שלה.
בתי קזינו ביוון וקמבודיה, קרקע עם הערכת שווי של פי 4 מהשווי שוק של החברה
קווינקו היא חברה ותיקה בבורסה הישראלית שנרשמה למסחר אי שם בשנת 1993. החברה התמקדה בהשקעה בבתי קזינו – עם פרוטפוליו נרחב ברחבי העולם. בתקופת "תור הזהב" של החברה, הוערכה פעילות הקזינו של החברה בשווי מצרפי של כמיליארד דולר.
אך עם ההתרחבות על כל אתגריה מבחינת התשומות הניהוליות הנדרשות, המינוף והמשבר הכלכלי של שנת 2008 – נקלעה החברה למשבר חוב חמור. במסגרתו נאלצה החברה לצאת ממספר פרויקטים של בתי קזינו ברחבי העולם וכן למכור שליטה משותפת בחברה לאיש העסקים יריב לרנר שהפך למנכ"ל החברה. לרנר, לבד משליטתו בקווינקו, הינו גם בעל השליטה בנגב קרמיקה, אקספון, רשת בתי הקפה לנדוור, רשת ההסעדה שולץ, YCD, קניון M הדרך ועוד.
לאחר כניסתו של לרנר לתפקיד, במקביל לבעל השליטה המשותף יגאל זילכה, התמקדה החברה בקזינו של החברה בקמבודיה בעיר הנופש והנמל סיהנוקוויל, שהתפתחה מאוד עם הזינוק בתיירות הסינית ופיתוח של ה-"מגה נמל" שבאיזור – לצד הקזינו של החברה ברודוס, יוון. החברה הציגה רווחיות מרשימה בשנים 2017-2019, עד אשר משבר הקורונה פגע ברווחיות של הפעילות.
לאחר משבר הקורונה מצבת הפרויקטים של החברה הצטמצמה עוד יותר וכעת מחזיקה החברה בקזינו ברודוס, שעל פי רגולציה ממשלתית הוא הקזינו היחיד שמורשה לפעול באי רודוס (יתרון תחרותי משמעותי). לצד הפעילות בקמבודיה, שאומנם נפגעה ממספר תקנות קמבודיה שהורידו את היקף העובדים הזרים שבעיר, אך במקביל פתחה כביש ראשי המחבר את העיר לבירה של קמבודיה, פנום פן, ולהבנתי בעצם קיצרה בשלושת רבעי את זמן ההגעה לסיהנוקוויל מפנום פן לכשעתיים.
המספרים
בשנת 2023 הציגה קווינקו רווח תפעולי של כ-28.2 מיליון שקלים, 26.6 מיליון שקלים בנטרול הכנסות חד פעמיות. לא בטוח שנכון לקחת את הוצאות המימון הרשומות בדוחות, שכן החברה פרעה לאורך השנה חלק ניכר מיתרות החוב שלה, וכיום לחברה יש מזומנים ופקדונות בהיקף גבוה יותר מהחובות. מדובר על סכום לפני מס של כ-24.5 מיליון שקלים, אחרי מס (מדובר על מס בקמבודיה ויוון, בתוספת זיכויים שהחברה יכולה להשיג באמצעות משיכת דמי ניהול והפסדים צבורים לצורכי מס משמעותיים בחברה האם) בערך 18.5 מיליון שקלים. לזה צריך להוסיף הוצאות פחת שהחברה רושמת על המבנים שלה בעודף, בשל מדיניות שיוך של מבנה הקזינו כעלות מופחתת (לשם השוואה אם החברה הייתה משכירה את הקזינו – זה היה לפי שווי הוגן ככל הנראה), של להערכתי כ-4-5 מיליון שקלים בשנה. כלומר בערך 23 מיליון שקלים רווח מייצג השנה. החברה נסחרת לפי כ-120 מיליון שקלים, אז מדובר על מכפיל של 5.22 על הרווח הנקי המייצג בלבד, שעם הגידול בתיירות ברודוס והגידול המחודש בתיירות הסינית בקמבודיה – לדעתי הוא אינו רווח מופרך לשנים קדימה.
הסכנה העיקרית היא דרישה של הרשויות בקמבודיה לעמידה בדרישות הון של כ-25 מיליון דולר למיזם בקמבודיה עד לשנת 2025, ו-50 מיליון דולר בשנת 2027. יתכן כי החברה תוכל לשערך את הקרקעות לצורך כך או לחילופין יתכן שהיא תוכל להשקיע בהרחבת הפרויקט בקמבודיה, במסגרת תהליך שהחברה כבר התחילה ועצרה עם תחילת מגיפת הקורונה, כאשר במקביל יש לציין כי לרנר הוא קונסול של קמבודיה בישראל, וסביר להניח כי הוא בעל קשרים והבנה של המציאות הקמבודית.
הבונוס: קרקע עם הערכת שווי של חצי מיליארד שקלים
בסוף שנת 2022 פרסמה קווינקו הערכת שווי מפתיעה לגבי קרקע בסיהנוקוויל שרכשה החברה אי שם בשנת 2008 בתמורה ל-10.5 מיליון דולר ובשטח כולל של 85 דונם – לפי הערכת השווי, שהוכנה באמצעות הסניף המקומי של knight frank, הקרקע מוערכת בכ-137 מיליון דולר, כלומר כחצי מיליארד שקלים לפני תשלומי מס. פי כמה מהשווי שוק של החברה, שעומד כאמור על כ-120 מיליון שקלים. החברה כתבה כי היא עומלת על מכירת הקרקע. יתכן מאוד כי המחיר יהיה נמוך, אולי נמוך משמעותית מהמחיר של הערכת השווי. אך עדיין זה נכס שאין להתעלם ממנו.
לחברה יש עוד אחזקה משותפת בקרקע בשטח גדול אף יותר בעיר, אך בשל סכסוך עם המחזיקים הנוספים החברה כתבה בדוח כי היא מעריכה שייקח יותר זמן לממש אותה.
לסיכום, קווינקו נסחרת במכפיל של מעט יותר מ-5 על הרווח. היא אינה ממונפת (מזומנים מעל גובה ההלוואות) ועם קרקע בהיקף משמעותי – אומנם החברה אינה נמצאת בכותרות, אך עם התמשכות מגמת הרווחיות לא מן הנמנע כי המשקיעים יחזו בחלוקת דיבידנד, דבר שאולי יכניס את החברה בחזרה לרדאר של השוק המקומי.
אין בנכתב המלצה כל שהיא לפעול בניירות ערך ואין האמור מהווה תחליף לייעוץ השקעות כחוק.
גילוי נאות: הח"מ מחזיק בניירות ערך של החברה, אינו מעניק לה אי אלו שירותים.
גלעד מנדל הינו חוקר ניירות ערך, יועץ לחברות בורסאיות ומוביל בתחום האנליזה החשבונאית בעבור קרנות אופורטוניסטיות. בעבר ניהל תיקי נוסטרו בהיקף מיליארדי שקלים והינו המנהל של קהילת המשקיעים השקעבורסה.
אין לחברת ידיעות תקשורת בע״מ, לאתר ynet או לחברת המברקה פתרונות תקשורת בע״מ זיקה כלשהי לתוכן במובן של ניגוד עניינים או של עניין מיוחד. הכתוב אינו מהווה ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות במידע בסקירה זו כעובדתי או כמכלול כל המידע הידוע, ולכן אין להסתמך על הכתוב בה ככזה.
