אחד ממוצרי ההשקעה שזכו לקיתונות של ביקורת הוא שותפויות המחקר והפיתוח שהונפקו בקצב גבוה בגל ההנפקות האחרון ב-2021 ומסמלות יותר מכל את הטירוף בשוק ההון באותה תקופה. קרנות אלו הספיקו להניב כמעט כולן תשואה שלילית של עשרות אחוזים למשקיעים, לאחר שגייסו כסף בהנפקה לבורסה, והשקיעו אותו בסטארטאפים בתחילת דרכם במטרה לעשות אקזיט עם הבשלת העסק.
אחת הבעיות המרכזיות בשותפויות המו"פ היא מודל תגמול במסגרתו כמעט כל הסיכון נופל על כתפי המשקיעים בבורסה, בעוד מייסדי השותפות כמעט ולא לוקחים על עצמם סיכון ממשי. בעוד המשקיעים סובלים, מנהלי הקרנות מקבלים דמי ניהול שוטפים ו"דמי יוזמה" ללא תלות בהצלחת ההשקעות המתבצעות על ידי השותפות. לא רק זאת, אלא שגם דמי ההצלחה שמתקבלים, מחושבים ביחס לכל השקעה בנפרד ולא ביחס להצלחת תיק ההשקעות הכולל.
אולם, יש אפשרות להיחשף גם לצד השני של המטבע ולהשקיע ישירות בחברות המשמשות כקרנות השקעה פרטיות ולהינות ממודל עסקי מהחזקים שקיימים בשוק.
המודל העסקי
מודל קרנות ההשקעה הפרטיות בנוי בד"כ בסגנון של שותפות מוגבלת, שהיא צורת שותפות עסקית שמתחלקת ל2 שותפים. שותף מוגבל, היינו המשקיעים בקרן (להלן LP- Limited Partner), לרוב מדובר במשקיעים כשירים ובקרנות נאמנות ופמילי אופיס המחפשים לפזר את פורטפוליו ההשקעות שלהם, ולצדם ושותף כללי (להלן GP- General Partner) האחראי באופן בלעדי לניהול הקרן, החל מאיתור, מימון והשקעה, דרך השבחה וכלה במכירה.
ל-GP יש 3 מקורות הכנסה עיקריים:
דמי ניהול שוטפים הנקבעים כאחוז מסוים מסכום הכסף המנוהל בידי הקרן ועמלות נוספות בחלק מהקרנות כדוגמת דמי ייזום וכדומה, דמי הצלחה (מעבר לתשואה מינימלית שנקבעת מראש), ותשואה כ-LP, כלומר השותף הכללי לרוב משקיע חלק מההון העצמי שלו ביחד עם השותף המוגבל במטרה ליצור זהות אינטרסים בין השותף הכללי לשותף המוגבל.
בתרחיש של הצלחה ה-GP יהנה מרווחים גבוהים כתוצאה מדמי ההצלחה והרווחים כ-LP. מנגד, בתרחיש של אי הצלחה, ה-GP עדיין יקבל את דמי הניהול והעמלות הנוספות כך שלכל הפחות הוא לא יפסיד כמו השותף המוגבל, ועשוי גם להרוויח על אף ההפסדים של ה-LP. כמובן שתשואות נמוכות לאורך זמן ירחיקו משקיעים ויאיינו את יכולת הקרנות לגייס, לפחות בתאוריה.
יתרון משמעותי נוסף של קרנות מהסוג הזה הוא שאלה קרנות סגורות, כלומר המשקיעים בקרן לא יכולים למשוך את כספם מתי שהם רוצים אלא רק כאשר ה-GP מחזיר את הכסף למשקיעים. לרוב מחזור השקעה של קרן אלטרנטיבית כזו נע בין 5 ל-7 שנים עם אופציה להארכה, אך זה עשוי להשתנות כתלות באופי הקרן. המודל הזה מאפשר ל-GP שקט תעשייתי בתקופות לחוצות בשוק ומאפשר ניצול הזדמנויות ללא חשש מפידיונות.
מי הן קרנות ה-GP הנסחרות בבורסה לניירות ערך בתל-אביב
אלקטרה נדל"ן:
ה-GP הציבורית הגדולה בישראל היא אלקטרה נדל"ן (TASE:ELCRE) מקבוצת אלקו (TASE: ELCO) שנסחרת לפי שווי של כ-2.5 מיליארד ש"ח. אלקטרה היא חברה ותיקה בתחום הנדל"ן המניב בישראל ובאירופה, שהחל מ-2016 עברה שינוי במודל העסקי והחלה לפעול כ-GP עם מיקוד במולטי פמילי בדרום ארצות הברית. בהתחלה החברה גייסה כסף בעיקר ממשקיעים פרטיים, ולאחר מכן בעיקר מהגופים המוסדיים שאמנם משלמים דמי ניהול נמוכים יותר, אך גם עובדים בסכומים הרבה יותר גדולים.
אלקטרה נדל"ן מנהלת כיום 3 קרנות להשקעה במולטי פמילי, 2 קרנות חוב למימון נדל"ן, ריט מלונות, סינגל פמילי וקרן להשקעה בבנייני משרדים בבריטניה. ובסך הכל מנהלת הון משקיעים של כ4.6 מיליארד דולר שמושקעים בנכסי נדל"ן בשווי של 9.6 מיליארד דולר.
עד כה קרנות הנדל"ן של החברה שהגיעו לשלבי הבשלה הניבו למשקיעים (לאחר ניכוי עמלות ודמי הצלחה) תשואה שנתית ממוצעת (IRR) גבוהה מאוד של 25-30%, וקרנות החוב הניבו כ12%.
בוליגו:
בוליגו (TASE:BLGO), שהוקמה ב-2012, הונפקה לבורסה בגל ההנפקות ב-2021 ונחשבת להנפקה מוצלחת למדי. החברה מנהלת כיום הון משקיעים של כ-1.4 מיליארד דולר שמושקעים בנכסים בעלות של כ-2.7 מיליארד דולר כאשר כשני שליש מהסכום מושקע במקבצי דיור בארצות הברית, והשליש הנותר מתחלק בין מרכזים מסחריים שכונתיים, בתי אבות ונכסי תעשייה ולוגיסטיקה.
המודל העסקי של בוליגו שונה משל אלקטרה נדל"ן בכמה נקודות: בניגוד לאלקטרה שמגייסת קרן של מאות מיליוני דולרים ומשקיעה אותם במגוון נכסים, בוליגו מקימה שותפות ייעודית להשקעה בכל נכס. היתרון בצורת העבודה הזו הוא שדמי ההצלחה על נכס מסויים לא תלויים בהצלחה בהשקעה בנכסים אחרים, כלומר, החברה יכולה לגבות דמי הצלחה גבוהים על מעט השקעות שהצליחו גם אם התשואה הממוצעת לכלל הנכסים נמוכה. מנגד, קשה לעבוד בסקייל משמעותי במודל כזה, ובתקופות של שפל בשוק הרבה יותר קשה לגייס הון משקיעים נוסף לניצול הזדמנויות.
בנוסף, רוב ה-LP's של בוליגו הם משקיעים פרטיים כשירים ומיעוטם הם מוסדיים. כתוצאה מכך החברה יכולה להרשות לעצמה לגבות עמלות נוספות וגבוהות במיוחד כמו למשל עמלת כניסה לעסקה בגובה 2% מעלות הנכס ו-3% נוספים כעמלת ייזום עבור עסקאות שבהן בוליגו היא היזם (כשליש מהנכסים שבהם החברה משקיעה).
ה-IRR הממוצע שבוליגו הניבה למשקיעים (בניכוי עמלות ודמי הצלחה) הוא 28.6%, גבוה משמעותית מהתוכנית העסקית של החברה בבואה להשקיע בנכסים חדשים.
מגדלור:
מגדלור (TASE:MGDA) היא בית השקעות אלטרנטיביות המנהלת 52 קרנות השקעה במגוון תחומים: קרנות נדל"ן (כ-45% מההון המנוהל על ידי החברה), קרנות אשראי, 2 קרנות גידור שהוקמו ב-2022, קרנות משפטיות, P2P וקרן השקעות Pre-IPO. בסך הכל מנהלת החברה הון משקיעים של 1.3 מיליארד שקל. הייחודיות של מגדלור ביחס לבתי השקעות אלטרנטיביים אחרים היא פנייה גם למשקיעי ריטייל ולא רק למשקיעים כשירים או מוסדיים.
מחיר המניה נפל מאז ההנפקה בסוף 2021 ב-87%. הצניחה הזו בערכן של מניות החברה מגיעה על רקע הפסד בחציון השני של 2022, תשואות חלשות בחלק מהקרנות, חקירה של הרשות לני"ע על גיוס משקיעים ללא תשקיף בניגוד לנהלים. כמו כן, ניתן לקשור בין הירידה במחיר הנייר לפרסום מספר השקעות גדולות שנכשלו כגון רשת "האופה מבגדד" שקרסה והייתה חייבת לחברה כ-36 מיליון ש"ח, הלוואה של 14 מיליון ש"ח לפרויקט נדל"ן של HAP במנהטן שנתקע, והלוואה של 42 מיליון ש"ח לחברת TCM שנכנסה לחדלות פירעון.
אי.בי.אי בית השקעות:
חברה נוספת עם פעילות GP משמעותית היא בית ההשקעות איביאי (TASE:IBI) שמנהל הון משקיעים בהיקף של כ-10 מיליארד ש״ח במגוון תחומים: קרנות נדל״ן בחו״ל, קרנות חוב בארץ ובעולם, ולאחרונה גם קרן תשתיות תקשורת ודאטה סנטר. האסטרטגיה של איביאי מעט שונה מזו של שאר החברות שהוזכרו לעיל, שכן חלק מהקרנות מנוהלות ישירות על ידי איביאי וחלק מהן מנוהלות על ידי שותף אסטרטגי שמוביל ביחד איתם את ההשקעה ואת התפעול.
לדוגמה, באיביאי פילאר (קרנות נדל״ן), יש עסקאות משותפות ביחד עם אלקטרה נדל״ן בארצות הברית ועם ריאליטי בגרמניה. בנוסף, איביאי הוא בית השקעות ותיק עם שם ובסיס לקוחות גדול גם בניהול תיקים וגם במגזר הסוכנויות תחת המותג ״ארבע עונות״, שלאחר המיזוג עם ״נטו תכנון פיננסי״ הפך לאחד מזרועות שיווק ההשקעות הגדול בישראל עם פעילות בהיקף של 40 מיליארד ש״ח.
פעילות זו מעניקה לאיביאי יתרון משמעותי בגיוס משקיעים וצמיחה של הנכסים המנוהלים בזכות קשרי הלקוחות שנמצאים בתוך הקבוצה, במיוחד שהבית קיבל החלטה אסטרטגית לצאת מתחום הגמל על מנת לפתח ולהתמקד בתחום האלטרנטיבי. ניתן לראות זאת בצמיחה המרשימה בהון משקיעים מנוהל שהתפתח מ-3 מיליארד ש"ח ב-2020 למעל 10 מיליארד ש"ח ברבעון הראשון של 2023, לצד עלייה ברווח המגזרי מ-60 מיליון ש״ח בשנת 2020 לכ-200 מיליון ש״ח בשנת 2022.
מבט קדימה
קרנות ההשקעה הפרטיות קיבלו דחיפה אדירה מעשור של ריבית 0% ובמיוחד מסביבת השוק הספקולטיבית של 2021 שבה כמעט כל השקעה הצליחה וכל הלוואה חזרה. העלאת הריבית והשינוי בסביבה העסקית מציבות בפני החברות בתחום אתגרים משמעותיים שלא ראינו בשנים קודמות, גם מצד הגיוסים לקרנות וגם מצד ההשקעות עצמן, ומעניין לעקוב איך החברות מתמודדות איתם. מאידך, כמו כל משבר טוב, גם כן מדובר בהזדמנות, שכן חברות שידעו לנצל את התקופה הזו בשוק ולבצע השקעות חכמות יוכלו להינות ממספר שנים של תשואות גבוהות במיוחד בזכות אותן השקעות.
אין לכותב ניגוד עניינים עם תוכן הפרסום. הכותב עשוי להחזיק במניות של חלק מן החברות או בכולן בתיקו האישי ו\או בתיקים המנוהלים על ידו. התוכן אינו מהווה יעוץ פיננסי או יעוץ בתחום ההשקעות או יעוץ פרטני ו/או תחליף ליעוץ כאמור למי מקוראיו. יעוץ כאמור נדרש על בסיס משתנה ממקרה למקרה. כמו כן, אין הפרסום משום הצעה לציבור והדיון במסגרת התכנים הינו תיאורטי, אינו מהווה המלצה ואין התחייבות שהינו שלם ו/או חף מאי דיוקים והשמטות.
אין לחברת ידיעות תקשורת בע״מ, לאתר ynet או לחברת המברקה פתרונות תקשורת בע״מ זיקה כלשהי לתוכן במובן של ניגוד עניינים או של עניין מיוחד. הכתוב אינו מהווה ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות במידע בסקירה זו כעובדתי או כמכלול כל המידע הידוע, ולכן אין להסתמך על הכתוב בה ככזה.
