מלחמת "חרבות ברזל" גרמה לטלטלה בתנועת המטוסים בנמל התעופה בן-גוריון. חברות התעופה הזרות מציגות נפילה חדה בנפח הפעילות שלהן בישראל, בעוד שחלקן של החברות הישראליות בפעילות התעופה גדל משמעותית ל-67% במרץ 2024, לעומת 29.5% בשנה שעברה. שינויים אלו מהווים אתגר משמעותי בפני כנפיים אחזקות. מאז איבוד השליטה באל-על בתקופת משבר הקורונה, עוברת כנפיים מתיחת פנים כאשר QAS, המספקת שירותי קרקע ומפעילה שירותי טרקלין בנתב"ג, הופכת למשמעותית ביותר מבחינת תזרימית עבור החברה ונפגעה בצורה משמעותית בעקבות המלחמה. בעקבות כך המניה נפלה מאז ה-7 באוקטובר בכ-14%. במקביל, שורה של מהלכים שביצעה כנפיים החלו להבשיל - ביניהם איפוס החוב הפיננסי וייצוב הספינה בגלובל.
האם דווקא בתקופה מאתגרת זו ניתן לראות בכנפיים הזדמנות פוטנציאלית? על מנת להעריך זאת, נבחן את נכסי החברה ואת השפעת השינויים בסביבה העסקית על האסטרטגיה ועתידה הפיננסי.
החזקה באל-על
נכון לסוף 2023 החזיקה כנפיים ב-12.6 מיליון מניות ו-43 מיליון כתבי אופציה 2 של אל-על, כ-4.76% מהחברה בדילול מלא. שווי המניות והאופציות נכון לשווי השוק היום כ-86 מיליון ש"ח - זאת לאחר עלייה של קרוב ל-50% מתחילת השנה.
לאחרונה השלימה גיוס הון של 510 מיליון ש"ח (כ-140 מיליון דולר). גיוס ההון של אל-על נועד לממן תוכנית רכש של שלושה מטוסי דרימליינר חדשים מחברת בואינג שיסופקו לה בשנים 2030-2029 בהיקף עסקה מוערך ב-730-650 מיליון דולר. בעקבות הזינוק במניה מתחילת השנה אל-על תיכנס למדד תא-125 בעדכון המדדים הקרוב.
גלובל כנפיים ליסינג
כנפיים היא בעלת השליטה בגלובל ומחזיקה כ-67% ממניותיה בשווי 66 מיליון ש"ח לפי שווי השוק הנוכחי. גלובל כנפייים פועלת בשני תחומי פעילות - החכרת מטוסים והחזקה של 50% בחברת התעופה הקפריסאית TUS.
החכרת מטוסים - לחברת גלובל כנפיים יש היום 4 מטוסים, כולם מוחכרים בהסכמים ארוכי טווח: שניים לחברת דלתא, אחד לאיבריה ומטוס אחד אשר מוחכר לחברת Sunclass הדנית, כאשר פעילות הליסינג של החברה רשמה בשנה החולפת רווח של 2.1 מיליון דולר.
החברה מבצעת בשנים האחרונות תהליך "קיפול שקט" של הפעילות, כלומר היא סוגרת את הפעילות ומוכרת את המטוסים אך לא מצהירה על כך באופן גלוי. עד כה נמכרו ארבעה מתוך שמונת המטוסים שהיו בבעלות החברה ונחתמו הסכמי חכירה חדשים במטרה להגדיל את האטרקטיביות של המטוסים בשוק. אף על פי שהחברה נסחרה לאורך כל התקופה ב-0.5-0.6 על ההון, תמחור שמעיד על אמון נמוך מצד השוק בשווי הכלכלי האמיתי של מטוסי החברה לעומת השווי הרשום בדוחות, כל המטוסים שנמכרו עד כה נמכרו בשווי דומה לשווי בספרים או מעט נמוך יותר. בסביבת השוק הנוכחית בעולם התעופה ניתן להניח שקיים ביקוש גם למטוסים שנותרו.
להלן ריכוז הנתונים על מטוסי החברה:
גלובל כנפיים מחזיקה בשליש ממניות חברת תעופה קפריסאית הנקראת TUS. לאחרונה הוחלט להכניס את עמי כהן וארנון אנגלנדר, מקבוצת קווי חופשה, כמשקיעים אסטרטגיים לחברה עם אופציה ל-4 שנים לרכישת חלקה של גלובל והשותף האמריקאי. נכון להיום ל-TUS יש שלושה מטוסים אשר אחד מוחכר בהחכרה רטובה המורידה משמעותית את הסיכון התפעולי של המטוס החל מחודש אפריל.
השאלה המרכזית היא האם המשקיעה החדשה תוכל להוסיף ערך משמעותי ל-TUS, כולל היכולת לשווק חבילות תיירות שכוללות טיסות. המשקיעה צפויה לקחת חלק חשוב בניהול השוטף של חברת התעופה. לגלובל כנפיים, שהשקיעה סכומים גדולים בשנים האחרונות, השותפות עם קווי חופשה עשויה להפחית את הצורך בהזרמת הון נוסף ולחזק את יכולותיה השיווקיות והמסחריות של החברה.
כנפי תחזוקה
החברה מספקת שירותי תחזוקה לחיל האוויר תחת חוזים ארוכי טווח, עד שנת 2036 ו-2039, מה שמבטיח יציבות כלכלית עם מעט מאוד שינויים צפויים. החברה יציבה מאוד ומניבה רווח שנתי של כ-3.5 מיליון דולר, שרובו מועבר כדיבידנד לכנפיים. כמו כן, החברה משלמת לכנפיים דמי ניהול שנתיים של כחצי מיליון דולר. התחזקות הדולר תומכת באופן ניכר בפעילות החברה. בהנחה של מכפיל 8 על הרווח, מכפיל שמרני בעיניי עבור פעילות כל כך יציבה (ר.ב), בתחום שעשוי ליהנות מהמצב הביטחוני ומחיזוק חיל האויר, ונקבל שהפעילות שווה כ-105 מיליון ש"ח.
QAS
אחת משלוש חברות שמספקות שירותי קרקע בנתב"ג, מחזיקה מעל 50% מהשוק עם רקורד מוכח וארוך, ובנוסף מחזיקה 50% מטרקליני דן. עד לאחרונה QAS הייתה "היהלום שבכתר" בפורטפוליו של כנפיים, אך היום נתקלת באתגרים משמעותיים בעקבות מלחמת "חרבות ברזל" שפגעה בפעילות שדה התעופה ועד היום רוב החברות הזרות לא חזרו לפעילות בהיקף מלא בנתב"ג. QAS, שמוחזקת ע"י כנפיים ו-Swissport שווה בשווה, תלויה בעיקר בתנועת המטוסים של חברות זרות, ולכן ההשפעה של אי חזרת החברות הזרות לנתב"ג מורגשת במיוחד.
כדי להתמודד עם הירידה בתנועת הנוסעים, QAS החליטה להוציא את מרבית העובדים שלה לחופשה ללא תשלום מתחילת נובמבר 2023, ומספר העובדים צומצם בכ-90% עד סוף השנה. בעקבות זאת, ההכנסות של QAS ירדו ב-73% ברבעון הרביעי של השנה לעומת הרבעון המקביל ב-2022, וגם הרבעונים הקרובים עד לחזרת החברות הזרות לפעילות סדירה הביצועים צפויים להיות חלשים.
למרות האתגרים הכלכליים, QAS סיימה את שנת 2023 עם רווח של 7.7 מיליון דולר. ההפסד ברבעון הרביעי, בו פרצה המלחמה, הסתכם בחצי מיליון דולר בלבד. קודם לפרוץ המלחמה, ב-2022 ו-2023, חילקה החברה דיבידנדים של 15 מיליון דולר ו-8.5 מיליון דולר בהתאמה לבעלי המניות, ובסוף 2023 נותרו בקופת החברה 21.4 מיליון דולר אשר רובם לא נדרשים עבור התפעול השוטף ויחולקו כדיבידנד בעתיד. אלו מדגימים את היכולת של החברה לנהל משבר תוך שמירה על גמישות ונזילות. ראוי לציין כי ב-2027 נפתח המכרז של שירותי הקרקע בנתב"ג מחדש. הסיכון שQAS לא תזכה במכרז הוא נמוך במיוחד אך קיים סיכון שהזכייה במכרז החדש תהיה בשיעורי רווחיות נמוכים יותר.
כמה שווה האחזקה בQAS? השנים האחרונות היו רצופות באירועים שונים שהשפיעו מהותית על התוצאות של QAS והביאו לחוסר יציבות בהכנסות וברווחים. לכן ניקח את הרווח הממוצע לשנים 2023-2019 כדי לקבל תמונה מייצגת יותר על כוח הרווח מעבר ל-2024 שעוד תושפע מהמלחמה. מכפיל שמרני של 5 על הרווח הממוצע ייתן שווי של 24.5 מיליון דולר לחלקה של כנפיים. לכך יש להוסיף כ-8 מיליון דולר מזומן עודף שצפוי להגיע לכנפיים כדיבידנד ונקבל שווי חלקה של כנפיים כ-120 מיליון ש"ח.
איפוס החוב, חזרת הדיבידנד ותוכניות לעתיד
בשנים האחרונות כנפיים הקטינה בעקביות את החוב הכבד שרבץ עליה עד לתחילת העשור והשנה לראשונה הצליחה לאפס את החוב הפיננסי. בעקבות זאת כנפיים חילקה דיבידנד של 3 מיליון דולר לאחר שנים רבות שלא חילקה כלל. המשמעות של המהלכים הללו היא שכל התזרים המשמעותי שיכול להגיע מהחברות הפרטיות שבשליטתה ואולי אף ממכירת מטוסים של חברת גלובל, אם תתממש, עשוי לחזור לבעלי המניות כדיבידנד או לפיתוח פעילות עסקית. זהו מהלך שעשוי לגשר על הפערים בין שווי השוק לשווי הנכסים, מה שיכול לשפר את התמורה לבעלי המניות.
בנוסף, ערב פרוץ המלחמה, הודיעה כנפיים על הקמת מיזם משותף עם Nayak, חברה בינלאומית המציעה שירותי תחזוקה בכ-50 שדות תעופה ברחבי אירופה. הפעילות לא דורשת השקעת הון משמעותית אך כרגע לא מניבה הכנסות, ולכן היא רק אופציה עתידית בחינם אך ללא שווי כרגע.
להלן סיכום שווי הנכסים:
בשקלול כל הגורמים לעיל, ניתן לראות שאף על פי שכנפיים כבר אינה ממונפת והוצאות הנהלה וכלליות מתקזזות מול דמי הניהול המתקבלים מחברות הבנות שוק ההון נותן לכנפיים דיסקאונט גבוה מאוד ביחס לנכסים. הסיבה היא בראש ובראשונה בעלי שליטה – לאורך תקופה ארוכה פעולות בעלי השליטה בחברה זכו לביקורת רבה בשוק, שהגיעה לשיא עם ניסיון לעסקה מפולפלת לרכישת "מויה תיירות" בבעלות הבן של בעלת השליטה, התנהלות שהתגלגלה גם לכתבה בכאן 11. לאחרונה הם החלו מספר מהלכים יוצרי ערך כפי שנכתב לעיל, אך חוסר האמון של השוק בבעלי השליטה ממשיך להתבטא היטב במחיר המנייה. כל זאת בנוסף לאתגר העסקי בפניו ניצבת QAS.
רפאל בירנבום הינו משקיע בשוק ההון בעל ותק של כעשור, מנהל תיקים ומוביל את קהילת המשקיעים "השקעות ערך בישראל". ניתן לעקוב אחרי רפאל בערוץ הטלגרם ובחשבון הטוויטר שלו ובבלוג Art Invest.
הכותב עשוי להחזיק במניות של חלק מן החברות המוזכרות בכתבה בתיקו האישי ו\או בתיקים המנוהלים על ידו. אין לראות בכל האמור לעיל משום יעוץ או המלצה לפעולה בניירות ערך ואין התחייבות שהינו שלם ו/או חף מאי דיוקים והשמטות.
אין לחברת ידיעות תקשורת בע״מ, לאתר ynet או לחברת המברקה פתרונות תקשורת בע״מ זיקה כלשהי לתוכן במובן של ניגוד עניינים או של עניין מיוחד. הכתוב אינו מהווה ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות במידע בסקירה זו כעובדתי או כמכלול כל המידע הידוע, ולכן אין להסתמך על הכתוב בה ככזה.
