מיליארד דולר בשביל תנובה?
העסקה התמוהה מוכיחה שגם חברת השקעה גדולה עלולה לטעות בהערכה עסקית
תנובה - אחרון הענקים של המשק השיתופי בישראל, שבעליה הם 600 קיבוצים ומושבים - נמכרה במכרז מצומצם ומאוד משונה. אחרי התמקחות אגרסיבית, הצליחה הנהלתה לשכנע את קרן ההשקעות הבינלאומית הפרטית "איפקס" שתאגיד היצור והשיווק החקלאי הנ"ל שווה מיליארד דולר. מיליארד דולר? הרבה כסף בשביל חברה שמבנה ההון והבעלות שלה בעייתי ביותר, שההתחייבויות של חלק מבעליה לאוצר המדינה תלויות ועומדות, שרווחיותה השוטפת שולית למדי ושהפרספקטיבות העסקיות שלה לוטות בערפל כבד.
בחברת היי-טק ישראלית צעירה, שבאמתחתה המצאות וחידושים טכנולוגיים פורצי-דרך. כן מדובר בתעשייה מהסוג הישן ובשיווק מהסוג המוגן, שניתן אף לכנותו "מונופוליסטי". אבל המונופולים תמיד נגמרים, וקשה לדעת כיצד ישרדו שינוי בסביבה העסקית ובתרבות הניהולית.
תנובה, להזכירנו, אמנם פתחה את ספריה לעיון המתחרים על רכישתה, אך לא לציבור הרחב. היו הדלפות, חלקן מניפולטיביות, לא היה דיון מקצועי-כלכלי גלוי בעסקי החברה. בלי נתוני יסוד פומביים, קשה להעריך אובייקטיבית את שוויה. ובכל זאת, מיליארד דולר? השתגעתם?
לא מדובר
הרכישה הגדולה
בלעדי: איפקס זכתה במכרז תנובה
תני גולדשטיין וגולן חזני
קרן ההשקעות איפקס פרטנרס, השותפה גם בגרעין השליטה בבזק, זכתה במכרז למכירת השליטה בתנובה לפי שווי חברה של 1.025 מיליארד דולר. קרן מרקסטון מקיימת מגעים עם הרפתנים להגשת הצעה נגדית
לא מדובר בחברה מוטת-יצוא. לתנובה יהיה קשה להגדיל את יצואה ועוד יותר קשה להפוך ל"חברת מזון רב-לאומית". כרגיל, במקרה כזה האופטימיסטים מסתכלים על הצלחות הנדל"ניסטים הישראלים במזרח אירופה - ושוכחים שיוגורט זה לא נדל"ן.
לא מדובר בגוף עסקי שהאנליסטים של בנקים להשקעות ליוו בשנים האחרונות בדו"חות בקרה קפדניים. תנובה התנהלה הרחק מעינו של הציבור ומשיפוטו. כמי שמשוכנע בעליונותו הכלכלית של אור השמש השוזף מאזנים, אני מטיל ספק באיכותן של התחזיות הנרקמות במחשכים. לדעתי, זו לא כלכלה, זו אלכימיה.
לא מדובר בחברת צמיחה. הצריכה של מוצרי חלב בישראל תגדל בשנים הבאות מקסימום בכ- 2% לשנה. בהנחה שתנובה הרוויחה השנה 150 מיליון שקלים רווח נקי שוטף (לא כולל רווחי הון ומימוש לסוגיהם), ובהנחה נוספת שנתח השוק שלה יכול בעתיד רק להצטמצם - כמה היא כבר יכולה להיות שווה? מה מכפיל הרווח שניתן לתת לה, בהתחשב בסיכון הרב הכרוך בקנייתה? פי 15? פי 20? אני מתקשה לדמיין את תנובה שווה יותר מ-3 מיליארדי שקלים, 700 מיליון דולר. וגם זה מחיר שיא ביום של התמקחות עזה במיוחד בין מתמודדים בעלי אגו גדול במיוחד.
למה בכל זאת נמצאו משקיעים שהיו מוכנים לשים מיליארד דולר כדי לקנות את תנובה? התשובה הכלכלית: כי יש לה נכסים, כולל קרקעות, המוצגים במאזניה מתחת לשווים הנוכחי האמיתי. האמנם כך? האמנם יופייה של תנובה לא בקווי יצור ולא בכוחה השיווקי, אלא בקרקע עליה יושבות המחלבות? אם כן, איך זה שמנהליה ובעליה הרפתנים לא מודעים לכך? מה, הם מטומטמים? עיוורים?
לא, הם לא. נכסי תנובה לא יניבו לבעלים החדשים רווחים בלתי-צפויים בזמן הקרוב. אין שם נפט או גז או מרבצי פלוטוניום. על חלק מהקרקעות לוטש את עינו משרד האוצר, המבקש לממן בדרך זו את העלות של הסדר חובות הקיבוצים. אין מאות מיליונים בקופת המזומנים, ומול הנכסים עומד עומס התחייבויות משמעותי.
הנימוק הכלכלי לשלם מיליארד דולר עבור תנובה נראה, לפיכך, מפוקפק ולא משכנע. מפוקפק גם אם הקונה הוא חברת השקעות פרטית ידועה: אפילו חברות מסוג כזה, הרודפות אחר תשואה גבוהה, עלולות לשגות בהערכותיהן העסקיות (ראה מקרה ההפרטה של בזק). לפעמים, האמביציה והרצון להשתלט מערפלים את חישובי הכדאיות ומקבעים את ההתנהלות התחרותית. וכשהפסיכולוגיה מדברת, דו"ח רווח והפסד יכול רק לשתוק. ממילא איש לא יאזין לקולו.
עוד בבלוג: מילטון פרידמן - הדרך אל החופש
לפנייה לכתב/ת 
מחאת הרפתנים. לא בדיוק פרה חולבת
מומלצים
