ההתמוטטות קרובה מתמיד

נפילתו של בנק ההשקעות בר סטרנס אינה רק הבעיה שלו. זהו שלב נוסף, אולי הקריטי ביותר עד כה, בהתפוררות המערכת הפיננסית האמריקאית. ההתפוררות החלה לפני חודשים רבים, באטיות המזכירה הצגה מואטת של צילום קולנועי ובו צניחה חופשית ממגדל גבוה.

צריך היה להיות ברור כבר אז כי אם לא ייפתח המצנח בזמן תסתיים הצניחה בהתרסקות. למרות זאת פעלו הפד ומשרד האוצר האמריקאי באטיות מרגיזה ובצורה שאינה ממוקדת בבעיה, בעיקר על ידי הורדת הריבית והורדת מסים. צעדים אלה של מדיניות מוניטרית ופיסקאלית מסורתית מיועדים למנוע מיתון, אולם יעילותם המיידית לחיסון המערכת הפיננסית קטנה ביותר. אם המערכת הפיננסית תתמוטט, אנו צפויים למשבר כלכלי עולמי שכמותו לא ראינו עשרות שנים.

בשבוע שעבר אמר בכיר ב־IMF (קרן המטבע העולמית) כי זה הזמן לחשוב על תוכנית למקרה של התמוטטות המערכת הפיננסית. צריך לברך אותו על האומץ לומר דברים כהווייתם, אך הוא שגה בדבר אחד: זה הזמן להתחיל לפעול בתקיפות כדי למנוע התמוטטות כזו. להערכתי, יש לעושי המדיניות הכלכלית האמריקאית הזדמנות אחרונה לפעול בנחישות לייצוב המערכת הפיננסית, ונותרו לכך שבועות ספורים. צעד קטן בכיוון הנכון עשה הפד כשהודיע בשבוע שעבר שהוא מוכן להלוות כנגד ביטחונות של אג"ח מגובים במשכנתאות. אולם צעד זה קטן מדי (200 מיליארד דולר), מוגבל מדי (רק כנגד אותו חלק של האג"ח שהוא עדיין AAA) וקצר מועד (28 יום). הגדיל לעשות הקונגרס, שבו הוצעה תוכנית מעורפלת וכנראה בלתי יעילה. פרטי התוכנית יוצגו רק כשיחזור הקונגרס מהחופשה שהחלה היום.

סכנה למערכת הפיננסית כולה

כדי להבין את משמעות הנפילה של בר סטרנס והתגייסות הפד להצלתו דרושים פרטי רקע. בפעם האחרונה שבה התמוטט בנק השקעות גדול היה זה דרקסל, והפד לא עשה דבר כדי להצילו. כשהודיע הפד על התוכנית להצלת בר סטרנס עלה השוק בחדות - וכך גם מניית בר סטרנס.

אבל, וכאן האבל הגדול, מהר מאוד צפה בוול סטריט ההשוואה בין בר סטרנס לבין דרקסל, וההבדל ברור: בעוד שהתמוטטות דרקסל היתה בעיה מוגבלת לדרקסל בלבד, התמוטטות בר סטרנס כיום היתה מושכת אחריה את המערכת הפיננסית כולה. כשחדרה ההכרה בכך נפל השוק בחדות רבה אף יותר, ומניית בר סטרנס נחתכה לחצי. בסיום היום עברה תשומת הלב מבר סטרנס, בנק ההשקעות החמישי בגודלו לפי מדדי פעילות, לליהמן (הרביעי בגודלו).

הבעיות בבר סטרנס צצו עם תחילת משבר הסאב־פריים, אבל החברה הצליחה לגייס הון עצמי נוסף. באמצע השבוע שעבר אמר המנכ"ל כי יש בידיה 17 מיליארד דולר מזומנים ואין לה בעיית מזומנים. ביום שישי כבר אמר המנכ"ל כי הבעיות החריפו ב־24 השעות האחרונות, ולולא התגייסות הפד לא יכול היה להיפתח לעסקים בבוקר יום שישי. זוהי תוצאה ברורה של הגרסה המודרנית של ריצה על הבנק (run of the bank) כאשר נפוצה השמועה שבנק בקשיים. כשהמפקידים מתייצבים בהמוניהם למשוך את כספם מהבנק לא יוכל שום בנק לעמוד במתקפה. בגרסה המודרנית, כאשר נפוצה השמועה שבנק השקעות בקשיים ומוסדות פיננסיים אחרים חדלים לתת לו אשראי -  אין לו סיכוי לשרוד אפילו לזמן קצר. מחר, אם כן, נראה מה גורלו של ליהמן, ואחריו אולי מריל לינץ' וסיטיבנק וכן הלאה.

סיוע מותנה בהישג פוליטי

מה עדיין ניתן לעשות בשלב מאוחר זה? פרטים על כך בהזדמנות אחרת. את הכיוון הנכון אפשר לסכם במה שעשתה ממשלת אנגליה. כאשר בנק המשכנתאות הגדול "סלע הצפון" (Northern Rock) עמד בפני קריסה, ערבה ממשלת אנגליה לכל התחייבויותיו שאינן מגובות ישירות במשכנתאות, ולבסוף גם הלאימה את הבנק. חשוב מכך, שר האוצר האנגלי הבטיח באותה הזדמנות כי ממשלת אנגליה תיתן יחס דומה גם למלווים ומפקידים בכל הבנקים האנגליים האחרים.

האמריקאים אינם פועלים באותו כיוון משתי סיבות. ראשית, משתלם יותר פוליטית לעזור למיליוני הלווים במשכנתאות מאשר למלווים, אף שצריך להיות ברור כי המדיניות של עידוד השכבות הנמוכות לרכוש בית היא ביסוד המשבר הנוכחי, ומה שיעזור יותר מכל לכל האמריקאים הוא ייצוב המערכת הפיננסית. שנית, פעולה כזו עומדת בניגוד מוחלט לאידיאולוגיה של השמרנים תומכי בוש, המחייבת את הממשל לתת לכוחות השוק הפרטי לפתור את בעיותיו בעצמו. זו אולי אידיאולוגיה יפה לתנאים נורמליים, אבל היא עלולה להיות הרת אסון כאשר השוק חדל לתפקד, מה שהוא בדרך כלל תוצאה של התערבות ממשלתית קודמת, כמו בשוק המשכנתאות היום.

הכותב הוא כלכלן