מי ישלם על רכישות הדולרים של בנק ישראל?

נגיד בנק ישראל הזרים אתמול (ג') לשוק יותר ממיליארד שקלים על מנת לרכוש דולרים. זאת, בניסיון לתמוך בשער הדולר. והיציג אכן זינק בתגובה ב-3.286% ל-3.866 שקלים.

אך מהן המשמעויות של צעד זה? אם בנק ישראל ימשיך לרכוש דולרים ברמות

אלו - מי ישלם את המחיר? האם התמיכה בייצואנים על ידי רכישת הדולרים תתגלגל בצורה של אינפלציה לכיס של כולנו? הכלכלנים הראשיים של בתי ההשקעות אי.בי.אי, מיטב ואקסלנס עונים.

מדוע בנק ישראל  מבצע את הרכישות המוגברות הללו?

רון אייכל ממיטב ואיילת ניר מאי.בי.אי מסבירים, כי "בנק ישראל מעריך עדיין שהאינפלציה אינה משמעותית וזמנית. לראייתו, הביקושים הפנימיים - בתוך המדינה - שומרים על יציבות ואף על עליה. הבעיה היא הביקושים החיצוניים, הגלובליים, לתוצרת הישראלית. הוא מעוניין לתמוך בייצוא, הנתפס כעקב אכילס בשל העובדה שיותר מ-40% מהתוצר מקורו בייצוא". 

ככל שהדולר חזק יותר מול השקל, הייצואן מקבל יותר שקלים עבור כל דולר שהוא מרוויח. עלויות הייצור שלו, בחישוב דולרי, נמוכות יותר, ויותר משתלם לו

לייצר בארץ ולמכור את תוצרתו בחו"ל. לעומת זאת, אם השקל מתחזק, הייצואן מקבל פחות שקלים על כל דולר שאותו הרוויח ממכירת מוצריו מחו"ל, עלויות הייצור בארץ עולות, והכדאיות פוחתת.

אייכל מרחיב: "אם ייסגרו מפעלים בגלל אי רווחיות בשל התחזקות השקל, עם היציאה מהמיתון הם לא ייפתחו בישראל, אלא בסין. הנגיד מוכן לפגוע בפרטים בטווח הקצר עקב התייקרות מוצרים ושירותים - אך לשמר את מנועי הצמיחה של המשק לטווח הארוך שהינם מוכווני יצוא".

שלמה מעוז מאקסלנס יוצא חוצץ נגד צעדיו האחרונים של הנגיד. לטענתו, "התמיכה בייצואנים עלולה לגרום לכך שדווקא כששאר המדינות תצאנה מהמיתון, ישראל עלולה להישאר בסטגפלציה (הידרדרות במשק או היעדר צמיחה בשילוב עם עלית מחירים ג.ק), כשהאינפלציה תהייה גבוהה בהרבה מהרמה הנוכחית".

רכישת דולרים היא בעצם מכירת שקלים. האם לא תגבר סכנת האינפלציה?

רון אייכל ממיטב, ואיילת ניר מאי.בי.אי מסבירים שבנק ישראל סופג את השקלים באמצעות פקדונות הבנקים אצלו. הם מבצעים עיקור מלא, לדבריהם, של המהלך על ידי ספיגת השקלים באמצעות פקדונות הבנקים בבנק ישראל. "עיקר הגידול בכמות הכסף, המנבאת אינפלציה, היא ממעבר כספים מפקדונות קצרים לטווח של עד שנה לעו"ש", אומרת ניר.

אייכל יותר מסוייג: "כמות הכסף גדלה בשנה האחרונה בכ-60%. חלק מהגידול זה בגלל שבנק ישראל לא מצליח לספוג את כל הכסף. אנשים משאירים את הכסף בעו"ש, אז הכסף הזמין לקניה גדל והאינפלציה עולה".

מעוז מאקסלנס מסביר שהעיקור (ספיגת השקלים) שמבצע הבנק אינו רלוונטי: "הדבר המהותי הוא שממחר הוא מפסיק לרכוש אג"ח ממשלתי, אך כמות הרכישות הדולריות רק גדלה. בפועל הוא מדפיס כסף ומציף את המשק בשקלים. הדבר הזה יביא לאינפלציה, לא ממחר בבוקר (בשל העיקור, ג.ק.), אך בהחלט בחודשים הבאים".

מעוז מתרעם מאוד על צעדי הבנק. "בנק ישראל ציין את התחזקות השקל כגורם שתומך בצמצום האינפלציה במשק - בדו"ח האינפלציה שפורסם; אך הנה הוא מונע את התחזקות השקל, ובכך מגביר את נטל האינפלציה".

מהן ההשפעות קצרות הטווח של רכישת הדולרים?

לדברי איילת ניר, "ההשפעות הן בעיקר התייקרות מוצרים ושירותים המושפעים משער החליפין, כגון מוצרי חשמל, חבילות נופש וכיוצא בזאת". אייכל מוסיף ש"מוצרים אלו המהווים כ-10% מהמדד יושפעו - אם תהיה עלייה קבועה אז תהיה השפעה אינפלציונית. אני מעריך שההשפעה תהיה חלקית - בהתאם למידת ותדירות ההתערבות".

מעוז מסביר ששמירה על דולר חזק מגבירה את האינפלציה הן מצד ההיצע (מחיר המוצרים המיובאים עולה) והן מצד הביקושים (כמות הכסף גדלה משום שהוא רוכש דולרים ומוכר שקלים). לדבריו, בנק ישראל מעודד את האינפלציה בצעד זה ועשוי להוביל לסחרור אינפלציוני בזמן מיתון.

למה לבנקים להפקיד את הכספים אצל בנק ישראל כשהריבית אפסית?

שלושת הכלכלנים מסבירים שאין להם חלופה. האינפלציה עמדה על 3.6% בשנה האחרונה, והריבית היא 0.5% - כלומר, הריבית הריאלית במשק (ריבית בניכוי אינפלציה) היא שלילית, אבל אין אלטנרטיבה.

לכמות גבוהה של פקדונות בנקים אין סכנה למשק?

לדברי אייכל, "זה יוצר עיוות במשק. בשלב הבא, עם היציאה ממיתון וקיום חלופות אטרקטיביות יותר להשקעה מפקדונות בבנק ישראל, יאלץ הבנק להעלות ריבית באופן משמעותי כדי שהבנקים לא ישחררו כספים רבים בבת אחת למחזור ותיווצר אינפלציה. על מנת לשמור את כמות הכסף במחזור - הוא יאלץ לתמרן בין העלאת ריבית לבין עיכוב הצמיחה". בנק ישראל מעריך ש"העלות העתידית העתידית שתיגרם מהמהלך נמוכה מהעלות האלטרנטיבית של חוסר מעש כרגע", מסביר אייכל.

מעוז מסביר: "הסכנה אינה הפקדונות כמו הדפסת הכסף, שתשפיע ביתר שאת בחודשים הקרובים. בנק ישראל פועל בצורה שאינה מתחשבת ביעד המרכזי שלו - שמירה על יעד האינפלציה. השכר הריאלי נשחק בשנים האחרונות וכעת הוא יישחק עוד יותר".

"האיגודים המקצועיים, בעיקר בסקטור הציבורי, לא יעברו על  כך בשתיקה, והם ידרשו תוספת יוקר (על שחיקת השכר בעבר) ותוספת שכר (כפיצוי על שחיקה עתידית). כמובן, שדרישות אלו יזלגו אף לסקטור העסקי. תוספת זו תלבה את האינפלציה ותעורר מערכת הצמדות, בנק ישראל ייאלץ להעלות את הריבית בחדות", אומר מעוז.

"דווקא ששאר המדינות תצאנה מהמיתון ישראל עלולה להישאר בסטגפלציה, כשהאינפלציה תהיה גבוהה מהרמה הנוכחית. מי שזורע רוח קוצר סופה וכרגיל אין ארוחות חינם - כולנו ניאלץ לשלם את המחיר", הוא מזהיר.

אז בסופו של דבר נמצא את עצמינו בסביבת ריבית גבוהה, אינפלציה גבוהה, ובמיתון?

"כן" אומר מעוז, "החשש הוא מסטגפלציה חמורה מזו שיש היום. במצב זה חברות יצטרכו לממן החזר חוב על ידי צמצום הוצאות, בעיקר באמצעות פיטורי עובדים. שיעור האבטלה יעלה אף ליותר מ-10% בשנה, והפגיעה תהיה בעיקר בזוגות הצעירים, שלא יוכלו לרכוש בתים או להשתכר למחייתם".

לעומתו, רון אייכל ממיטב מעריך שהאינפלציה לא צפוייה להגיע לרמות מסוכנות,

ושהתמיכה בייצוא מתיישבת עם הצורך לשמר את הצמיחה במשק.

גם איילת ניר נשמעת הרבה יותר אופטימית משלמה מעוז: "נכון, הריבית תעלה, אך יש לזכור שהיא ברמה נמוכה מאוד כרגע וכשנגיע לרמות גבוהות יותר באופן משמעותי - המשק כבר ישוב למסלול צמיחה".

"מהנתונים עולה שהצמיחה לנפש עשוייה להיות חיובית ברבעון הרביעי של 2009, זאת כשרמת אינפלציה צפוייה להיות גבוהה מהיעד של בנק ישראל במרבית השנה הקרובה - בעיקר בשל עליית מחירי הסחורות בעולם", אומרת ניר, "אך אנו נהייה בין המדינות הראשונות לצאת מהמיתון כך שניתן יהיה למתן את עליית המחירים באמצעות כלי הריבית, המשפיע על הביקושים המקומיים, מבלי להכביד יותר מדי על המשק".