המרווחים בשוק האג"ח הולכים ומצטמצמים
שוק האג"ח הקונצרני ממשיך ליהנות מהאווירה החיובית בשווקים ומסיים עוד שבוע של עליות. בעלי אג"ח ט' של אפריקה ישראל מתכוננים לתשלום הראשון שיגיע בימים הקרובים
השבוע החולף התאפיין בשלושה ימי מסחר חיוביים, שהביאו לפתיחה סוערת של השנה החדשה, סערה שהלכה ונחלשה בהמשך השבוע.
לצד עליות נאות בשוקי המניות, עליהן דובר רבות בתקשורת ובשוק ההון, היינו עדים בתחילת השבוע לעליות שערים של כ-1% במדדי התל בונד השונים, זאת במקביל לעליות שערים מינוריות באג"ח הממשלתיות במח"מים דומים. תופעה זו גרמה לצמצום המרווחים בין תשואות האג"ח הממשלתיות לבין האג"ח הקונצרניות בדירוג גבוה, ובפרט באגח הארוכות ובשקליות.
ניקח לדוגמה את שני מדדי התל בונד - מדד תל בונד 20, המכיל את 20 האג"ח הקונצרניות צמודות המדד הגדולות בשוק, המדורגות בדירוג גבוה) ואת מדד התל בונד השקלי, המכיל 20 אג"ח קונצרניות שקליות בדירוג גבוה. השוואה בין המח"מ הממוצע של מדדים אלה והתשואה הממוצעת שלהן לבין אג"ח ממשלתיות במח"מ דומה, מלמדת מהו המרווח שבו נסחרים מדדים אלה ביחס לנכס חסר סיכון (אג"ח ממשלתית).
מהשאווה זו ניתן ללמוד שמדד תל בונד 20 נסחר כיום במרווח של כ-1.7% בלבד מול אג"ח ממשלתית צמודת מדד במח"מ דומה, ואילו מדד התל בונד השקלי נסחר במרווח של כ-2.5% מאג"ח שקלית במח"מ דומה, אך הוא כולל בתוכו את האג"ח של דלק נדל"ן וכלכלית ירושלים, הנסחרות בתשואה דו ספרתית הגבוהה מ-15%. בלעדיהן, המרווח הממוצע היה נמוך בהרבה.
מרווחים אלה נמוכים ביחס לעבר ומשום כך להערכתנו, גובר הסיכון בהשקעה באג"ח קונצרניות לטווח ארוך (גם באלו המדורגות גבוה), בפרט לאור התחזיות להמשך העלאת ריבית על ידי בנק ישראל בעתיד.
המשקיעים מתלהבים מעוצמת שוק המניות
יתרה מכן, המרווח בו נסחרות אג"ח בריבית משתנה של חברות מדורגות אל מול האג"ח הממשלתית במח"מ דומה - נמוך אף יותר. ניקח כדוגמה מייצגת את אג"ח 2 של חברת דלק ישראל (ריבית משתנה) שהינה בעלת דירוג A, הנמוך-זהה לאג"ח המצויות במדדי התל בונד השונים.
אג"ח זו נסחרת במרווח של כ-1% בלבד מעל גילון 2305, זאת על אף שהגילון היא במח"מ 1.95 שנים ומח"מ אג"ח דלק ישראל הוא 3.12 שנים. במקביל, אג"ח 1 של דלק ישראל (צמודת מדד) נסחרת במרווח 1.9% ביחס לאג"ח הממשלתית צמודת המדד במח"מ דומה של כ-3.5 שנים.
צמצום המרווחים בין האג"ח הקונצרניות לממשלתיות נובע להערכתנו, משילוב של כמה גורמים, בהם התלהבות של המשקיעים מעוצמת שוק המניות, והתלהבותם מהחדשות ונתוני המאקרו המסמנים על יציאה לכאורה מהמשבר העולמי.
גורמים נוספים להערכתנו הם העובדה, שבתום 2009 נפדו מספר אג"ח והגדילו את הנזילות בשוק, ובהמשך לנקודה שאנו שבים ומציינים - החיפוש המתמשך של המשקיעים אחר אלטרנטיבות, שיניבו להם תשואה גבוהה יותר מהתשואה הנמוכה שניתן למצוא באג"ח ממשלתיות.
בסיכום שבועי עלו מדדי התל בונד 20 והתל בונד השקלי בכ-1% ו-0.9% בהתאמה. האג"ח הממשלתיות השקליות נסחרו תוך נטייה לעליות שערים של כ-0.5%, כאשר העליות הלכו והתחזקו לאורך העקום. האג"ח הממשלתיות צמודות המדד נסחרו תוך נטייה לעליות שערים קלות יותר מאלו השקליות, כאשר גם במקרה זה הלכו העליות והתחזקו לאורכו של העקום.
רגיעה יחסית בשוק האג"ח הקונצרני
השבוע נפדה מק"מ 110 (היקף של כ-7.5 מיליארד שקל) ובמקומו הנפיק בנק ישראל מק"מים בהיקף של כ-11 מיליארד שקל, כאשר 10 מיליארד שקל הופנו לגיוס מק"מ 111 (שייפדה בינואר 2011), שהונפק בתשואה ממוצעת של כ- 2.17%. עוד מיליארד שקל הונפקו במסגרת הרחבת סדרת מק"מ 410.להערכתנו, "ספיגת" הנזילות שביצע בנק ישראל (עודף גיוסי מק"מ על פידיונות בהיקף של כ-3.5 מיליארד שקל) היא אחת הסיבות לרגיעה היחסית בשוק האג"ח הקונצרני בשני ימי המסחר האחרונים של השבוע. כדאי לשים לב לתשואה הממוצעת בהנפקת המק"מ לשנה (כ-2.17%), הממשיכה לרמז על ציפיות השוק להעלאת ריבית בהמשך השנה.
בגזרת ההנפקות שבנו וצפינו בשבוע רגוע יחסית, במסגרתו צלחה דרכה של חברת ויליפוד בהנפקת אג"ח שקלית בריבית משתנה בדירוג A3 במח"מ של כ-3.5 שנים, בתשואה של כ-4.8%, וכן צלחה דרכה של חברת וואן תוכנה בשלב המוסדי להנפקת אג"ח צמודת מדד במח"מ 4.5 שנים בדירוג A2.
לסיום נציין, כי לאחר שאסיפת בעלי אג"ח ט' של אפריקה ישראל אישרה כי תצביע ביחד עם יתר בעלי אג"ח של החברה, העבירה השבוע החברה 20% מחובה לבעלי אג"ח ט' אל נאמן אג"ח. תשלום זה יבוצע בימים הקרובים ויהיה השלב הראשון בהוצאתו לפועל של הסדר החוב שאמור לקבל אישור סופי בתקופה הקרובה.
גיל נויברגר הוא מנכ"ל רוטשילד קרנות נאמנות. יריב יוריסטה הוא אנליסט בבית ההשקעות רוטשילד
לפנייה לכתב/ת 
