כדאי לשים לב: מניה שההזדמנות בה עולה

אנו ממשיכים לראות באורמת מניית עוגן, הנמצאת בעיצומו של מחזור הזדמנויות צמיחה ובעלת פוטנציאל M&A (היקף מיזוגים ורכישות) משמעותי - הרלבנטי הן לאורמת תעשיות הישראלית והן לאורמת טכנולוגיות האמריקנית. לכך תורמות גם הצעות חוק ברמה הפדרלית ובקליפורניה, שעשוית להגדיל את הסבסוד ואת המכסות לאנרגיה הגיאו-תרמית.

לכתבות נוספות בנושא:

• הכלכלה העולמית דוחפת משקיעים למניות"
• איך תדעו איזו מניה כדאי לקנות?
• האנליסטים ממליצים: המניות האטרקטיביות
  

>> גם אתם יכולים להשקיע בקלות - הערוץ שלכם לעולם שוק ההון

בסוף אוקטובר הודיעה אורמת תעשיות כי היא בוחנת אפשרות לשינוי מבנה ארגוני, לפיו אורמת טכנולוגיות עשויה לרכוש את אחזקותיהם של בעלי המניות באורמת תעשיות הישראלית בתמורה להקצאת מניות באורמת טכנולוגיות, לפי יחס החלפה שייקבע בין הצדדים. כך שאורמת תעשיות, תמחק מהמסחר בבורסה בתל- אביב אם ייצא לפועל המיזוג. מהלך זה ידרוש את הסכמתם של המשקיעים, אך בראש ובראשונה, יהיה תלוי בהשלכות המיסוי עבור בעלי המניות בתל אביב, לרבות הבעלים, קרן פימי.

מומנטום חיובי: החוב לא עולה  

התוצאות הרבעוניות של החברה תומכות להערכתנו במומנטום החיובי וגם הרבעון שהיה צפוי להיות חלש יחסית עונתית בשל החלשות מגזר המוצרים, הפתיע לטובה עם הכנסות של 140 מיליון דולר. הכנסות מגזר החשמל עלו בכ-15% ל-102.5 מיליון דולר, בעיקר בזכות תחנות שנכנסו לפעולה בשנה האחרונה. נציין כי הכנסות אלה כוללות תרומה של רווחים מגידור, בסך 4 מיליון דולר.

הכנסות מגזר המוצרים ירדו כצפוי בכ-7% ל-37.7 מיליון דולר. עם זאת, הרווח הגולמי של מגזר המוצרים היה שוב גבוה, בעיקר זכות צבר מפרויקט סארולה שבאינדונזיה. הרווח הגולמי של החברה עמד על כ-40%.  ה-EBITDA (הרווח התפעולי של החברה לפני הריבית והמס) המנוטרל הכולל של החברה עלה בכ- 15% ל-69.2 מיליון דולר. החוב נטו ירד ב-32 מיליון דולר ל-870 מיליון דולר. להערכתנו, יש משמעות חיובית לכך,שרמת החוב אינה עולה למרות ריבוי פרויקטים.

מבנה החזקות של אורמת תעשיות פשוט: אורמת תעשיות הנסחרת בתל אביב מחזיקה כ-60% מחברת אורמת טכנולוגיות האמריקנית, הנסחרת בניו יורק תחת סימן ORA. כל הפעילות של הקבוצה נמצאת בארומת טכנולוגיות, לרבות המפעל ביבנה.

(צילום: רויטרס)

אורמת היא חברה גיאותרמית מובילה בעולם, בעלת טכנולוגיה ידע ייחודיים והיא חברה גיאותרמית אנכית יחידה מסוגה. קרן פימי בבעלותו של ישי דוידי נכנסה לאורמת תעשיות כאשר מניותיה נסחרו בשפל. הקרן רכשה את מניות משפחת ברוניצקי, שייסדה וניהלה את החברה לפי מחירי משוקלל שפל כ-19 שקל בממוצע. רכישה זו סימנה ללא ספק את התוואי לכיוון מיזוגים ורכישות עבור אורמת.

עם זאת, לצד פוטנציאל של מיזוגים ורכישות, שתי המניות של אורמת רושמות התאוששות. לנו נראה כי הסיבות העיקריות לכך הן: התאוששות של מחירי הגז, המשפיעים על כרבע מחוזי החשמל של החברה וביטויים חוזרים ונשנים למחויבותו של הממשל האמריקני, לאנרגיה החלופית.

דז'ה וו למשקיעי אורמת

עוד נראה לנו כי לא רק ההכנסות משתפרות, אלא גם חוזר גם "ההייפ" למניית אורמת. בין הפרויקטים שזכו לתהודה (וזו רק רשימה חלקית): תחנת מננגאי בקניה, שזכתה לאחרונה בערבות הממשל האמריקני לפי תוכנית של הנשיא אובמה – "הכוח לאפריקה", שת"פ עם E-Bay, פרויקט סארולה באינדונזיה במימון קונסורציום בינלאומי ותוכניות ארוכת טווח להעביר את כל צריכת החשמל של הוואי לאנרגיה גיאו-תרמית.

נדגיש, כי אנו מודעים לאפקט הדז'ה וו אצל חלק מהמשקיעים הוותיקים במניה. עם זאת, קורה לא אחת גם בחברות טכנולוגיה, כי הצד הפיננסי מקדים לעתים את הצד הריאלי בכמה שנים טובות ויוצר סוג של מעגל. לנו נראה כי הפעם גם החברה, וגם המשקיעים הרבה יותר זהירים, ובהקשר זה אנו רוצים לציין לטובה וקצת בעצב, את עזיבתה השקטה ביולי 2014 של דיתה ברוניצקי, שנעשתה תוך מיקוד, שיתוף פעולה והכנה מסודרת לחילופים בהנהלה, וכניסתו לתפקיד המנכ"ל של יצחק אנגל.

להערכתנו, אחד הביטויים החשובים להזדמנויות הגלובאליות המתעצמות, הינו פרויקט סארולה באינדונזיה שהבשיל שנים רבות עד שיצא לדרך והוא מיועד להיבנות בשלושה שלבים ולהפיק בסך הכל 330 מגה ואט. אורמת המהווה חלק מקונסורציום בינלאומי מחזיקה ב-12.75% מהפרויקט שכבר תרם לצבר המוצרים 254 מיליון דולר (על פני כ-3.5 שנים).

חשוב להדגיש, כי הכנסות אורמת טכנולוגיות נובעות משני מגזרי פעילות עיקריים: מגזר החשמל ומגזר המוצרים.

מגזר החשמל של אורמת מתבסס על פורטפוליו של כ-620 בתחנות כוח, רובן גיאותרמיות, שכשלושה רבעים מהן נמצאות בארצות הברית. הכנסות מגזר המוצרים נובעות מייצור ומכירה של ציוד לתחנות כוח של אורמת וביצוע פרויקטים לחיצוניים.

(-595 בניטרול נורת' בראולי, תחנת הכוח, שכיום מופעלת באיזון תפעולי, ובהיקף נמוך מהמתוכנן, ואשר בעבר הביאה למפולת במניה, בשל הבעיות הגיאולוגית שהתגלו בה.) פורטפוליו זה המורכב מתחנות כוח גיאותרמיות ומתחנות המנצלות חשמל שיורי הנפלט בתהליכים עתירי אנרגיה.

תמיכה מצד ארה"ב

חשוב לציין, כי למרות הפיכתה של ארצות הברית למעצמת גז ונפט, אורמת נהנית משתי מגמות עיקריות: תמיכה עקבית של הממשל האמריקיני ושל מדינת קליפורניה באנרגיה המתחדשת, והשקעה הולכת וגדלה באנרגיה חלופית במדינות מתפתחות.

הקבוצה מתכננת הקמה של תחנות כוח חדשות ושדרוג או הרחבה של תחנות כוח קיימות בהיקף של כ-110-150 בשנתיים הקרובות ואנו מעריכים את השקעות ההון לשנים 2015-2016 ב-210 ו-230 מיליון דולר, בהתאמה. עם חוב של 870 מיליון דולר, השקעות אלה ימשיכו לייצר מכפילים שאינם נמוכים, אך גם ישביחו את פוטנציאל ל-M&A לטווח הבינוני- ארוך.

על פי גישת השוק, מכפיל רווח של אורמת טכנולוגיות נמוך יחסית, ואילו מכפיל EV/EBITDA קרוב ל-11, בדומה לקבוצת ההשוואה. המכפיל החזוי לסוף 2016, עומד על 8.5 ומגלם דיסקאונט משמעותי. אין אנו מניחים כי רמת החוב נטו תרד משמעותית בקרוב, שכן להערכתנו יתפנה התזרים החופשי רק לקראת 2017.

תחזית ההכנסות המעודכנת של אורמת טכנולוגיות האמריקנית לשנה הקרובה עומדת 550-560 מיליון דולר הגוזרת ו- EBITDA מנוטרל של כ-250 מיליון דולר, בשל הקדמת התזרים.

הכותבת היא אנליסטית בכירה בלאומי שוקי הון